10期权与投资决策(3)

期权理论投在资决策的应用 我们遇中的见多许目都项在存确定不，性此对，们 我首要先准找些不确那性的定来。源后才能考虑然 何设计出如实物权期的解决方案来防范者或利。用事 实，许上情况下，我们多现了发不确性的来定之 源后，就发也了创现造值的价机。会 于实对物资产定类价型项的，我们目所临面的确 定性不往是往产价格类型的不确资定。这性类确不定 的实性物权期由于其所代，表也的一是资产种因， 此我们可以，心地放应用金融期的布莱克—权尔舒 定价茨。法

发 现的目或项资者产不的确性定之后我们 ，要衡量就一自下的己业是否具有企力对能 这不些确定性以加利用，之使现对出己有利 的局自？如面果备具这些能，就可力开始构以建实物期权的 决解方。案反，则之无采取需行 ，这就动似于金融类权的投资期。人

物期实的权定义实物 期就是一项权力，权金融期权是在实际 产生营经域的延伸领实物，权的定价方法期 以应可用金期融的定权方法价这。权项既 可能被经营者力创出来造也有，可从其他投能资 人手中购买。总之这项力使其权有持在人 面对确不定性未来的景时前，可预以以一 定先价(实代物期的价权)格定锁损，同时 保留失获取着未发展来投资和机的遇力。权

体现 物实期的载体，权以可一是项书的面授权 件文可以，是一条高速公，可以路一个投是 机会资，可是一以个众娱乐大牌品可以是，一 台器设备，机个十字一口。只要路存在是确定 不的性方，地就应有用物实权的期可性能实。物期权 遍存在普于我的生们活生产、、 营经和交易 活中。

实物期权动的展发 物实期权这个词最早组美是国麻理工学省斯隆院管理 院的St学wert ayeMs教授r出来的提当。人们为 时了别传统意义区上金的期融权而，那将具些期有权特 性资的活着投产机会，统资为“称实期物”权。 1 96年7,考斯(科ox)和C斯(罗Ross )一在篇关有“其他 期权价定法”的论中，文提出一了种设想：在金 融市上场行交易进金的融期，权可以过通复制”“的手段，在 实中得践一到“个制复品”这就为。直接 应用金期权融定的价法来方判实物期断权的值创造价 了条件。

实

物权期金与融期权 之的间应对物实期权期现金望的现值流获 项得目产所需资的投资金融期权股票格 价执行价格

决可策以迟的时间延长度货币的时价值 现间金流不的定性

距到确期日的间时长无度风险率利 益收率波动的率投资决策中的

期 权投资决 策期权的本质，上是企投资和业经活营中动 有具的活性。也称灵“为际期权”实“管理期或权。 ”投

资： 有权择投选时机，资得投资获回，报是没但有必须 投资的义务 初。投始资就是执行价额,格资投在未来产生的金现流就 是产价资格与传N统PV分析的键关别区： - 不定确(风险性)是价有的值 - 管！弹性(理Managerali flxibieliy t )略战工，但具大多数情是况下以准确估价

难投资策中的决权期()拓展的期权一—后续投资机—会的价值 投决资策中的拓期权，展使司具有公进了步一扩张进 行，续后资投机的价值会。决 法则策:NPV + 后续期的价权值> 例0某：资项投目现金的流如量下示所：(单位百万元： 年份 0) 1 23 45 NF -C50 4605 9 91 315 120 资5机本成本会20为%,该项的目净值为现N:P= V4- 因6此，投资该目现在项看是不来可。 行而，如然进行果该投资使项司公机会在有来进将行后续的第二期投资 。否公司则失去“将行先势优”,将来入该进品产 市的场本非成常昂。于是高:该投资项目

的价值=PNV期+的价权值 设：三年假进后第二期投行的决策： 第资期的投二资估为9亿计元； 第二期资投现金流的的现值为量.63亿元40()年 ； 二期投第现金资流量的标差准3为%;5 无 风利率为险1%。 第0二期投资会机一个是有期限为3年、效行执格为9价元、 资产亿格为4.价36亿元的涨看权。 根期据权期价定式：该公看涨权的期价为0值.5亿5。 元因，第一此期投的资值价=-645+59=百万(元。可见)考，虑拓展 权后，该项期是一目个行的可目项。(二

)弃的放期权—放弃—投的价资值 投资目实项一定施间后，时公具有放司弃项 目选的择，权类似它于种看跌期权。一投 当项目的放资价值大于项弃后续现目金量的 流现，值现或放弃比在未某一时刻来放弃更好时， 应该放弃项目就抽，资金走，用更好 于的目。项公司意愿受暂承时的失损谋求在 来来可以未住抓盈的利机。会 决策法： 则NPV(撤) 资 期权>值价

例1某项：初始目投为资105万，元命寿期4年， 年各净金现量流分别为50、7、05、404;金 机会资成为1本5%,项则目投的资现值NPV净=- .131万 ，元似应该乎拒投绝。但如果资该项在目第年二 末出售可10得0元，万考这虑个弃放值价项，目现流 金量调可整：为此时 N,P=V22.20元万项，目接应,并受在2年后考 放虑弃。-5010 5 1 70+00102

例2:生产产某品采可用、AB两种产生技，术它们的初始资相投同，均2为万4,寿元期相命同 为三。年A技术采用专设备，不用转能它作，何时 终用均止无值残但经营，本成较低现，流金量如 下:8

.3;0.8 4126.3 0 .8208;.02.02.;8.8

012 .800.5 0 2-4

0.14 .024

5.2;02

.02.;8025.2. .50

1.40 .2 505.2;.0 58.;022.

2.6 208 6.1.;038.3

0末年

12

生产技B采术用通设备用，转作可用它销或售但经营成 ，本较。第一年高末弃放价的值16为元，三万后年残为值0 ,现金流其量如下示所:0;8.0 40 3 808. 2 020;.20 200.8;5; 02.2 00.;210.51 0 .02 410 5 02.2.5 0. 860 2-450.5

52;0.850;.21 .2;50.

08

2

3

1根据

净值现的法，应方别计分算两个方的案 净值现，选净现择最值大的方案资，机会本 本成为2%。0此法按选应择A方。 案技A术案的净方现=42值.9124=18.-19万；元B 技术方的案净现值=1.246-4=2172.万元。6

期权方的：法B方案在一第年末有行执价为1格万元6看跌期的。所权以PVBN=7.26+期权1值。价 首计算B先技术在各点节的价值 第：年末三，值为价零。第二 年末，价其值有种可能性四即(③④⑥⑤节)点： 点节③:(800×.8+02×02.)/.1=52.676节点④: (200.8+5××02).1/.21=41.7节点 :⑤ 20×0(.+250×.8/)1.=2.676 节点⑥:(5× 02.+.21×05.)8/1.21=67.

第年一，其价值末有两种能性(可节即点①): ①②:(56.[7+604×0.)+8(4.117+0)×1.0]/212=6.8.47 :②[6(.6+107×)02.(+.617+.52)×.80]1/.25=.65投 资期初第(0末),其价值为年 [(:86.472+)00.5×+5.56(+)×5.0]5/.1=42.162

计放弃投算选资的价择值：第 年一末，弃放投资实现可价的为值16元万， 若点节①发生，不应弃放目项，即期价值权为；0若 节②发生，应执点行期权期，价权为165.56值10=4.4。定无假风利险率1为%。根0据前面 项二树法方有Su=:68.7;4 Cu= S0=01.426Sd=.56; Cd5=0.441

据二项树根型模： =u6.84/4172.61=.6 d6=.56/4152.=06.1 3=p1(.1 -01.3)(1/6.6 -0.13=0).63 期权的价值3为： 0[6.33×0+1-0(.36)3×1.044)1/1=..48万元 B3术方案的价技为值投的资现值净上期加的价权： 1值7.263.+8=4207.万元。4因此 ，B术技方案价值大的于A技术案方净现的值B 技术。案优于方A术方案。技

除了评新项估目外，以放弃期权分的析也可用 公于司现业有务如果。放价弃值于继续经营价大，值 就放弃应淘汰那或些经上济不利项的。目放弃？

三(延期的期)权——项目资投时的机择权选有些项目，公司不立必即施实通。等过，待以获可 得多的更关市场于、价、成格本或他方其的面信， 息作再选出择能更可有为。当利，然样做意味这着放 弃要早期现流量，也金能可失去先行“优”势但。对有些项目 留保期的延期，即权等可待更能有值。价传统的 PNV要：么在现投，要资么不永资 但投三种选择第是等以待在将来投 资权期价 值 在价内(值I) V+时间 价值( T) VVT= 能够待的价值等