基于比较视角的创业板市场退市机制研究(4)

股票退市监管制度

20

准与上市标准具有一致性，退市机制对于各项指标的要求与上市标准基本一致，仅在数量、时限及特殊事项上有所差别。退市标准上存在较大差异的两项是持续经营能力要求和信息披露管理，NASDAQ市场的要求较为严格，而其他几个市场则相对降低了对于持续经营能力和信息披露的要求。

常收益和非正常收益没有进行区分，给上市公司留下了操纵非正常收益盈利以规避退市风险的可能。这一现象在主板市场具有普遍性，而创业板市场在退市标准制定时显然应当注意这种情况。而退市标准的健全性是指应当充分考虑各种指标的互补性，既要考虑存量指标，也要考虑流量指标；既要反映当前市场的安全性和流动性，又要反映上市公司持续的经营状况变化。当前《深圳证券交易所创业板股票上市规则》中对于退市标准的规定很明显地缺乏反映持上市公司续盈利能力和治理规范性等方面的动态收益性标准。

（二）退市程序不够精简明晰

创业板退市制度的设立借鉴了主板的退市模式，采取了一系列的缓冲机制，例如风险警示、暂停上市、恢复上市、终止上市等情况，同时还根据不同情况设置了宽限期，这些设置可能会导致创业板退市制度设计中“快速退市”无法顺利实现。如果这些上市公司利用这些缓冲机制进行反复操作，就会背离创业板退市制度中“直接退市”的设计初衷，因此必须要对相应的条款进行明确规定，避免上市公司进行规避退市风险的交叉操作。

（三）退市制度的配套机制不完善

直接退市和快速退市不会影响投资者的投资信心及创业板市场的稳定性，但如果配套机制不完善，缺乏相应的补偿机制，就会给企业上市圈钱提供便利，会严重影响创业板市场的稳定，损害投资者利益。此外，当前的创业板市场如果实行快速退市，可能会导致投资者由于所持股票及其衍生品的价格骤跌而造成损失。当发生这些情况时，对于投资者如何进行司法援助，援助的目标及程序等，目前尚未有明确的规定。这种司法保障制度的缺失给投资者带来了法律上的风险，一旦发生相关纠纷就会使投资者由于无相应的法律条款规定而陷入不利状况，这将会极大损害投资者的利益，不利于创业板市场的稳定运行。

四、我国创业板市场退市机制推出的政策建议根据全球主要创业板市场的发展规律，并结合我国创业板市场发展的实际，我国创业板退市制度推出具有必然性。针对当前创业板退市制度推出面临的问题，应当采取有针对性的措施来解决这些问题。

（一）健全退市标准，增强退市机制的协调性创业板退市机制的推出应当建立在完善健全的退市标准基础上，并应当与上市机制具有一致性。退市标准应明确，创业板市场企业的行业及资本结构必须保持一

2.从退市程序上看

四大创业板市场退市机制的特点可以总结为集中性管理、逐步性决策、阶段性执行。退市政策的制定和执行都集中在交易所，交易所按照交易规则进行管理和决策，有利于退市标准的调整和执行。逐步决策有助于退市企业的风险控制和异议申诉，提高了退市机制的灵活性和透明性。阶段性执行为企业退市留下了足够的时间和空间，有利于上市公司的自我补救。四大创业板市场的退市程序设置都为上市企业的经营发展提供了必要而完善的保障机制。

3.从退市渠道上看

四大创业板市场都建立了多层次的证券市场，为退市企业提供了较多的退市渠道。例如，NASDAQ市场分为全国市场和小型资本市场，形成了一板和二板市场的共存，便于退市企业的转板流通和继续交易。此外，

NASDAQ市场还建立了OTC退市渠道。从数据上看，OTC市场已经成为NASDAQ市场退市企业的主要退出渠道。而其他几个创业板市场也具有功能类似的承接创业板退市企业的市场或机制。

四大创业板市场历经几十年的发展和变革，其各项管理和运作机制已经基本完善，从企业的上市、运作到退市，均有一套完善的监管和执行机制，这些机制对于我国创业板市场机制的建立具有明显的借鉴意义。

三、我国创业板市场退市机制建设中存在的问题尽管我国创业板退市制度的设计思路比主板和中小板更加严格，但是仍然存在各种问题，市场对于创业板退市制度的担忧主要表现在退市标准、退市程序及退市配套机制等方面，这些问题既反映了某些创业板退市机制条款的不明确，也反映了运行中的创业板存在的问题。

（一）退市标准缺乏完整性和健全性

创业板退市制度缺乏完整性是指当前制定的创业板退市机制中的条款不能完整地反映上市公司的财务状况和经营状况，其主要的退市指标主要是从可操作性和市场认同的角度来设计的。例如创业板退市标准之一的连续亏损指标就存在不够完整的情况，

这一指标对正