沱牌舍得(600702)：潜龙在渊到飞龙在天,预计2012年(4)

一、投资分析要点

我们认为白酒企业投资价值可参考三个条件：

是否拥有良好的先天资源禀赋？

是否做了正确的事，向着正确的方向发展，包括企业和政府？ 是否在经营数据上已经出现了向上的拐点？

围绕上面三个条件分析，我们认为沱牌舍得现阶段具备良好的投资价值。公司从2010年进行营销转

型，2012年是转型第3年，业绩向上的拐点期已经到来。预计2011年舍得酒销量接近翻番，2011-2013年实现每股收益0.57、1.13.、1.82元，同比增长153%、96%、62%，预计1季度业绩同比增幅超过100%，我们给予“强烈推荐”的投资评级。

1.1 先天资源禀赋优异

白酒企业的资源禀赋可以考虑三个要素：1.品牌基础；2.消费群体；3.基地市场。沱牌的资源禀赋优异：（1）品牌基础-十七大名酒、六朵金花之一；（2）消费群体-曾经是全国产销量冠军，基于庞大的潜在消费者群体，我的“复制”可以成功；（3） 基地市场-遂宁周边区域仍有较大的成长空间、全国化扩张值得期待。同时，沱牌拥有巨大的优质基酒储备资源，一方面可以贡献安全边际，又可以提供新的营销模式。

1.2 政府和公司都在向正确的方向努力

政府层面：地方政府对沱牌的期望值较高。根据遂宁市2010年制定的《遂宁市白酒产业“十二·五”发展规划》，到2010年全市白酒销售收入达30亿元，2012年达50亿元，2015年达100亿元。而从洋河、郎酒这几年的发展可以很容易理解地方政府支持沱牌发展的原因，地方优质白酒企业的发展可显著地推动地方经济的发展。

公司层面：（1）持续加大营销投入，2010年开始沱牌的广告费用投入的明显加大。2009年公司报表上广告费用投入640万元，2010年达到4330万元，2011年上半年就达到4760万元。（2）舍得酒占比提高、产品结构向上升级。2010年开始，公司对产品结构进行了重大调整，推出了很多重要产品。随着产品结构的调整，未来的品牌战略以中高档产品为主，实施舍得、沱牌双品牌战略，产品包括舍得酒、吞之乎、沱牌曲酒、陶醉酒、沱牌特曲、沱牌大曲、沱牌酒等中高档产品。（3）销售体系变革。2010年开始销售团队的激励机制发生改变，总体收入水平提高、收入差距扩大。2010年底开始试点精细化营销，销售团队大幅扩充。2011年开始销售大区管理模式和费用投入模式也进行了调整。

1.3 沱牌的业绩拐点已现，2012年将继续保持90-100%的高增长

分析白酒企业的发展历程，在产品结构调整期，相关费用投入较大、中高档酒占比不高，往往企业的利润率较低，收入甚至可能出现负增长。产品结构调整结束之后，中高档酒开始放量增长，收入、利润都可出现较大幅度的增长。

沱牌的业绩拐点已现：（1）2011年净利增长130-160%，远超越市场在公司2011年业绩预增公告之前0.40元左右的普遍预期。（2）根据媒体报道：今年1月份，已经超过去年第一季度销售。（3）我们预计2012年沱牌业绩还将继续超越市场预期，业绩增长90-100%。