中金公司--汽车及零部件-行业景气下行,业绩决定(8)

专业文献

汽车与零部件：2010年7月29日

行业处于景气下行中期，利润率面临高位下调

需求波动以及泛固定类成本占比高是行业周期性根源

从汽车产业链成本构成来看，人工和折旧合计占15%，制造费用占10%，其余40％为从外部采购原材料和其它部件，这其中人工、折旧和制造费用基本固定，而外购件成本则受到采购量的影响。另一方面，整车企业费用中，4％的销售费用和4％的管理费用中均有部分相对固定（如广告费和研发），另外占整车企业成本70%的外购零部件的平均成本也与其销量密切相关，受需求波动影响较大，以上两因素是整车企业盈利呈现周期波动的根源。

图表12：汽车产业链成本构成比重

人工

9%

毛利率

35%

折旧

6%

图表13：整车行业利润表关键选项构成

制造费用10%

原材料20%

电子件及轮胎

等20%

资料来源：公司数据

资料来源：中金公司研究部

需求放缓、供给加速决定行业目前处于景气下行状态

我国私人购车需求从2002年开始启动，主要体现为沿海发达地区部分先富起来居民开始具备汽车消费能力，在此后的6年时间，沿海地区汽车消费提升为支撑我国汽车销量增长主要动力。目前我国狭义乘用车中私人购买比例已经达到80%以上。2008年后，在收入提升以及车价下降推动下，内陆省份居民也逐渐开始具备汽车消费能力，这将支撑从2009年开始又一轮汽车销量增长。

从2002~2005年汽车行业周期来看，2002年（37.5%）为景气起点，2003年（33.5%）达到景气高峰，2004年（17.1%）和2005年（13.5%）汽车销量增速明显回落，我们判断主要受到了当时宏观调控力度加大以及信贷收紧影响（当时贷款购车比例最高曾经达到20%以上，后来在2005年回落到不到10%），行业利润大幅下滑。 从2006~2008年汽车行业周期来看，2006年（25.3%）为景气起点，2007（21.8%）年达到景气高峰，此时尽管销量增速并没创新高，但产品结构呈现明显提升，主要得益于当时资产价格提升后居民财富效应得到体现，中高级车需求明显增长。2008年受全球金融危机影响，居民收入预期和消费信心受到打击，汽车销量增速回落到6.7%。

图表14：2001年以来汽车月度销量增速及利润率走势

30%

25%

20%15%10%5%0%

-5%

资料来源：中国汽车工业协会，中金公司研究部

8

本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由(1)中国国际金融香港证券有限公司于香港提供,及(2)中国国际金融（新加坡）有限公司提供于符合Financial Advisers Regulations and the Securities and Futures Act and Regulations定义下的accredited investors and/or institutional investors。发布本报告于此类投资者, 有关财务顾问将不需要根据新加坡之Financial Advisers Act第36条就任何利益及/或其代表就任何证券利益进行披露。有关本报告之任何查询, 新加坡的收件人可向中金新加坡公司提出。本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。