瑞银证券_2013-07-25_金地集团(600383)：调整产品结构(21)

估值

目标价推导

我们给予公司10倍目标市盈率。公司2008年以来的平均动态市盈率为11.2倍、标准差为7.3，2011年以来的平均动态市盈率为7.8倍，标准差为1.2。我们认为商品住宅需求增速已经下降，并且当前政府采取的房地产调控措施也会制约公司竞争优势的发挥，因此我们认为公司的合理估值应低于历史平均水平。 但公司2012年以来采取的改善产品结构的措施，有望使公司签约销售额、结算收入、净利润增速重回快速增长的轨道。我们预计公司2013/14的签约销售额增速将从此前的10%左右上升至28.6%/23.9%，而净利润增速则会从之前的12%左右上升至15.9%/24.2%。因此，我们认为公司股票的合理估值水平应显著高于2011年以来的平均值。 图14: 金地集团历史动态市盈率趋势

图15: 金地集团历史动态市净率趋势

数据来源：万得资讯 数据来源：万得资讯

我们给予公司10倍目标市盈率。我们认为10倍目标市盈率应能反映行业增速放缓对公司增长的影响，也能反映公司销售及净利润增速提升的趋势，因而是合理的估值水平。该目标市盈率略高于A股上市住宅开发商平均2013年市盈率（9倍）。我们认为公司在销售增速、毛利率水平等方面都存在改善的趋势，因此公司较同业享有略高的估值也可称合理。

给予公司12个月目标价8.80元，较预期每股NAV有30%折价。我们在2013年预测每EPS0.88元和10倍市盈率的基础上，给予公司12个月目标价8.80元，较公司2013年预期每股NAV有30%折价。我们在计算公司预期NAV时，假设无风险利率为3.5%，市场风险溢价为5.0%，公司Beta为1.4（取自万得资讯），假设边际债务成本为9.0%，所得税率为25%，加权平均资本成本为8.9%，并在此假设下计算得出公司2013年末每股NAV为12.59元。